Ugrás a tartalomhoz

Nemzetközi gazdaságtan - Elmélet és gazdaságpolitika

Sághi Márta

Panem Könyvkiadó

A világ pénzügyi „architektúrájának” reformja

A világ pénzügyi „architektúrájának” reformja

A gazdasági nehézségek elkerülhetetlenül gazdasági reformjavaslatokhoz vezetnek. Az ázsiai gazdasági válság és annak hatása sok embernek azt sugallta, hogy a nemzetközi pénzügyi rendszer, vagy legalábbis annak egy, a fejlődő világhoz tartozó része javításra szorul. Az ilyen javításra vonatkozó javaslatokat a következő, hatásos, bár nem egészen világos címmel illetik: egy új pénzügyi „architektúra” tervei.

Miért győzött meg szinte mindenkit az ázsiai válság arról, hogy a nemzetközi monetáris kapcsolatok átgondolására van szükség, és miért nem történt így az 1990-es évek korábbi válságai után? Ennek egyik oka az volt, hogy úgy tűnt, az ázsiai országok problémái elsődlegesen a nemzetközi tőkepiaccal való kapcsolatból erednek. A krízis világosan rámutatott arra, hogy egy ország akkor is érzékeny lehet a valutaválságokra, ha a normál mutatók alapján egészségesnek tűnik. Egyik bajba jutott ázsiai gazdaságban sem volt súlyos a költségvetési hiány, kiemelkedően nagy a monetáris bővítés rátája, aggasztó mértékű az infláció, és nem volt egy olyan mutató sem, amely hagyományosan a spekulatív támadásra való érzékenységet jelezte volna. Ha voltak is komoly gyengeségeik a gazdaságoknak – ami viták tárgya, hiszen néhány közgazdász szerint semmi bajuk sem lett volna, ha nem éri őket spekulatív támadás –, olyan területeken jelentek meg, mint a bankrendszer erőssége, ami rejtve maradt volna, ha nem következik be a valuta éles értékvesztése.

A nemzetközi pénzügyek újragondolására okot adó másik tényező a nemzetközi valutapiacokon jelenlévő erős fertőzési hatás volt. Az a sebesség és erő, amivel a piaci zavarok egymástól távoli piacokon megjelentek, azt sugallta, hogy az egyes nemzetgazdaságok megelőző intézkedései önmagukban nem elegendőek. Ugyanúgy, ahogy a nemzetközi interdependencia miatti aggodalom inspirálta 1994-ben a Bretton Woods-i rendszer tervét, most is napirendre tűzték a politikusok a nemzetközi pénzügyi rendszer reformját. Nem világos még, hogy milyen tervet fogadnak majd el, ha egyáltalán egyet is elfogadnak, de vethetünk egy pillantást a főbb vitatott kérdésekre.

A tőkemobilitás és az árfolyamrendszer trilemmája

Az ázsiai válság egyik hatása az volt, hogy eloszlatott minden illúziót azzal kapcsolatosan, hogy a nemzetközi makroökonómia és pénzügyek problémáira egyszerű válasz adható. A válság és annak terjedése nyomán túlságosan is világossá vált, hogy a nyitott gazdaságok számára néhány jól ismert trade-off örökké érvényes marad – de talán még nehezebbé vált a kezelésük.

A 21. fejezetben a nyitott gazdaságok alapvető makrogazdasági politikai trilemmájáról szóltunk. Három olyan cél közül, amelyet az országok többsége meg akar valósítani – a monetáris politika önállósága, az árfolyam stabilitása és a tőke szabad mozgása –, csak kettő érhető el egyidejűleg. A 22.4. ábra ezt a három célt sematikusan, egy háromszög oldalaiként ábrázolja. Egy tipikus fejlődő ország számára az árfolyam stabilitása fontosabb, mint egy tipikus fejlett ország számára. A fejlődő országoknak kevesebb lehetőségük van arra, hogy befolyásolják a cserearányokat, mint a fejlett országoknak, és itt szintén fontosabb az árfolyam-stabilitásnak az inflációs várakozások kontrollálásában játszott szerepe, mint a fejlett országokban.

22.4. ábra - A nyitott gazdaságok trilemmája

kepek/22.4.png


A háromszög oldalai három olyan célt mutatnak, amelyet a nyitott gazdaságok szeretnének elérni. Sajnos azonban legfeljebb kettőt tudnak egyszerre megvalósítani: a háromszög három oldala közül egyet ki kell választani. Mindhárom politikai rendszer (lebegő árfolyamrendszer, valutatanács, tőkeellenőrzés) konzisztens azzal a két céllal, ami az ábrán az egyenes két végén található.

A világ pénzügyi rendszerének leendő reformerei előtt álló dilemmák a következőkben foglalhatóak össze: A Mexikót 1994–95-ben és az Ázsiát 1997-ben sújtó valutaválság veszélye miatt nehéz, ha nem lehetetlen mind a három célt egyidejűleg megvalósítani. Az egyik elérése ugyanakkor azt jelenti, hogy fel kell adni legalább egyet a másik két cél közül. Sematikusan szólva: a háromszög egyik oldalát kell kiválasztani.

Az 1970-es évek végéig a legtöbb fejlődő országban devizaforgalmi szabályozások és, főként, tőkemozgási korlátozások voltak érvényben, ahogy ezt már láttuk. (Néhány főbb fejlődő országban, nevezetesen Kínában és Indiában, még mindig vannak ilyen korlátozások.) Annak ellenére, hogy a korlátozásokat nagyon sokan megkerülték, azok mégis lelassították a tőkemozgást. Az országok ezért hosszabb távon rögzíthették valutájukat – ami az árfolyam stabilitását vonta maga után –, vagy esetenként leértékelhették a valutát, ami jelentős monetáris autonómiát nyújtott számukra. Ez a „kiigazíthatóan rögzített” árfolyamrendszer a 22.4. ábra háromszögének egyik oldalán van feltüntetve. A legnagyobb probléma az volt ezzel az árfolyamrendszerrel, hogy komolyan korlátozta a nemzetközi tranzakciókat, csökkentette a hatékonyságot és hozzájárult a korrupcióhoz.

A 20. század utolsó két évtizedében a tőke mobilitása lényegesen megnövekedett, részben azért, mert a korlátozásokat megszüntették, de ezt segítette elő a kommunikációs technológia fejlődése is. Ez a tőkemobilitás a kiigazíthatóan rögzített árfolyamokat rendkívül érzékennyé tette a spekulációra, mivel a tőke a leértékelés legapróbb jelére is menekülésbe kezd. (Ezt a jelenséget figyelhettük meg a fejlődő országok között az 1960-as években, ahogy a 18. fejezetben láttuk.) Az eredmény az lett, hogy a fejlődő országokat a háromszög egy másik oldala felé mozdította el: vagy a mereven rögzített árfolyam és a monetáris politika önállóságának megszűnése, például a 708-710. oldalon leírt valutatanács, vagy a rugalmasan menedzselt (vagy esetleg lebegő) árfolyamrendszer megvalósítása felé. Annak ellenére azonban, hogy megtapasztalhatták, mennyire veszélyesek a köztes pozíciók, a fejlődő országok egyik szélsőséget sem fogadták el. Míg egy olyan nagy ország, mint az Egyesült Államok, el tud fogadni egy nagymértékben ingadozó árfolyamot, egy kis gazdaság gyakran túl nagynak tartja az ilyen volatilitás költségeit ahhoz, hogy fenntartható legyen. Ahogy azonban láttuk, egy merev rendszer, mint a valutatanács, megfoszthatja az országot a szükséges rugalmasságtól, különösen amikor pénzügyi válságokat kell kezelnie, amelyekben a központi bank végső hitelezőként lép föl.

Néhány tiszteletben álló közgazdász, mint Jagdish Bhagwati a Columbia Egyetemről és Dani Rodrik a Harvard Egyetemről, úgy gondolja, hogy a fejlődő országoknak fenn kellene tartaniuk, illetve újra be kellene vezetniük a tőkekorlátozásokat (ahogy Malajzia tette) annak érdekében, hogy monetáris autonómiát gyakorolhasson, miközben stabil árfolyamot tart fenn.[247] A legtöbb politikus azonban mind a fejlődő világban, mind Nyugaton, továbbra is úgy véli, hogy a tőkekorlátozásokat vagy lehetetlen betartatni, vagy túlságosan rombolóan hatnak a normál üzleti kapcsolatokra (és a korrupció potenciális forrásai lehetnek). A pénzügyi architektúra legtöbb vitája ezért javító intézkedésekre irányult – olyan utakat keresett, amelyek révén a fennmaradó dilemmák kevésbé fájdalmasak lennének.

„Megelőző” intézkedések

Mivel a pénzügyi válság veszélye miatt olyan nehéz döntést hozni az árfolyamrendszerről, néhány, a közelmúltban keletkezett javaslat arra koncentrál, hogy miként lehet csökkenteni ezt a kockázatot. A tipikus javaslatok a következőket tartalmazzák:

Több „transzparencia”. Legalább egy részét annak, ami Ázsiában rosszul ment, az okozta, hogy a külföldi bankok és más befektetők pénzt kölcsönöztek az ázsiai vállaltoknak, anélkül, hogy világosan látták volna, milyen kockázatokkal szembesülnek ott, majd ugyanilyen vakon kivonták pénzüket, amikor világossá vált, hogy a kockázatok nagyobbak, mint képzelték. Éppen ezért, sokan javasoltak nagyobb „transzparenciát” – vagyis a pénzügyi információkhoz való jobb hozzáférést, ugyanúgy, ahogy az Egyesült Államokban követelmény, hogy a pénzügyi pozíciókról nyilvános beszámolót állítsanak ki. Az a remény, hogy a nagyobb transzparencia csökkenti mind annak valószínűségét, hogy túl sok pénz áramlik be egy országba, amikor ott jól mennek a dolgok, és menekül ki, amikor kiderül, hogy a kép kevésbé kedvező, mint amilyennek tűnt korábban.

Erősebb bankrendszerek. Ahogy már láttuk, az egyik tényező, amely miatt annyira súlyos volt az ázsiai válság, a valutaválság és a bankroham kölcsönhatása volt. Legalábbis valószínű, hogy ez a kölcsönhatás gyengébb lett volna, ha maguk a bankok erősebbek. Ezért sok olyan javaslat született, amely a bankok megerősítését szorgalmazta, mind a vállalható kockázatok szigorúbb szabályozása, mind nagyobb tőkekövetelmények megkövetelése révén, amely biztosítja, hogy a tulajdonos saját pénzéből is jelentős összegek vannak kitéve kockázatnak.

Kiterjesztett hitellehetőségek. Néhány reformer különleges hitellehetőségek létrehozását is fontosnak tartotta, amelyeket a nemzetek valutaválságban tudnának igénybe venni, a valutatartalékukon felül. Az ötlet tulajdonképpen arra épül, hogy jelenléte általában szükségtelenné tenné e hitellehetőségek létezését: ha a spekulánsok tudják, hogy az országoknak elegendő hitel áll rendelkezésükre ahhoz, hogy a betétek nagymértékű kivonását is túléljék, nem remélik, illetve nem félnek attól, hogy akcióik miatt a valuta hirtelen leértékelődne. Ezeket a hitellehetőségeket magánbankok nyújtanák, vagy olyan hivatalos szervek, mint az IMF.

Nagyobb részvénytőke-beáramlás a hitelfelvétel helyett. Ha a fejlődő országok a beáramló tőkének nagyobb hányadát finanszíroznák részvény portfólió beruházás vagy közvetlen külföldi beruházás formájában, ahelyett, hogy adósságot halmoznának föl, a nemteljesítés kockázata kisebb lenne. A külföldiek felé való kifizetések ekkor sokkal jobban kötődnének a gazdasági teljesítményhez, s automatikusan esnének, amikor az idők rosszabbra fordulnak.

Továbbra is vita tárgya, hogy mennyire lennének hatékonyak ezek az intézkedések. A cinikusok szerint az ázsiai gazdaságokról számtalan negatív információ állt rendelkezésre a válság előtt, nyitották volna ki a szemüket jobban a beruházók. Úgy gondolják továbbá, hogy egy ekkora mértékű tőkemenekítés bármilyen bankrendszert és bármilyen hitellehetőséget tönkretett volna. E könyv írásának idején azonban valószínűnek tűnik, hogy a fenti intézkedése közül néhányat be fognak vezetni.

A válság leküzdése

Még a tervezett megelőző intézkedések sem védenek meg a válságtól. Éppen ezért született néhány javaslat arra is, hogy a világ hogyan módosítsa a válságokra adott válaszát.

Sok javaslat az IMF szerepére és politikájára vonatkozik. A vélemények azonban élesen megoszlanak. Néhány konzervatív kritikus szerint az IMF-et egyszerűen meg kellene szüntetni, hiszen puszta létezésével ösztönzi a felelőtlen hitelezést. Az IMF ugyanis azt sugallja a hitelezőknek, hogy tevékenységük következményeit nem kell elszenvedniük – vagyis a korábban leírt erkölcsi kockázatot növeli. Más kritikusok úgy vélik, hogy az IMF-re szükség van, de rosszul értelmezi a szerepét – például amikor strukturális reformokhoz ragaszkodik, ahelyett, hogy szigorúan a pénzügyi problémákkal foglalkozna. Végül, az IMF védelmezői – és néhány kritikusa is – úgy gondolja, hogy a Valutaalapnak egyszerűen nincs elegendő eszköze feladata ellátásához, hiszen a magas tőkemobilitás korában sokkal nagyobb hitelek nyújtására kellene képesnek lennie.

A javaslatok másik csoportja arra alapozódik, hogy ha egy országgal előfordulhat, hogy nem tudja visszafizetni az adósságait, akkor ugyanolyan csődeljárásra van szüksége, mint egy vállalatnak. A nemzetközi „Chapter 11” mechanizmus (amely az Egyesült Államok csődtörvényének vonatkozó cikkelyéről kapta a nevét), olyan formális procedúrát vázol föl, amelynek során az országok nemzetközi jogi felhatalmazás alapján ideiglenesen felfüggeszthetik adósságaik fizetését, majd tárgyalhatnak egy olyan megállapodásról, mely több időt nyújt számukra adósságaik visszafizetésére, vagy szélsőséges esetben leírhatják adósságaik egy részét. Ahogy az 1980-as évek latin-amerikai adósságválsága kapcsán már megjegyeztük, az adósságcsökkentés véget vetett a válságnak. A nemzetközi Chapter 11 támogatói szerint az ilyen eljárásoknak, ha nem is rutinszerűnek, de szabályozottnak kellene lenniük. A kritikusok ellenben azzal érvelnek, hogy egy ilyen eljárás vagy hatástalan lenne, vagy nem a kívánt eredményt hozná (hiszen arra ösztönözné az országokat, hogy túl sok hitelt vegyenek föl, tudva, hogy könnyedén megtagadhatják a fizetést – vagyis egy újabb erkölcsi kockázat probléma alakulna ki).

Zavaros jövő

Ha ez a rövid leírás azt sugallja, hogy a jövő nemzetközi „architektúrája” körül sok a zűrzavar, akkor az igazságot sugallja. Jelenleg az egyetlen valóban egyértelmű tény az, hogy nagy, fejlett országok számára kényelmes a rugalmas árfolyamrendszer és a nemzetközi tőkemobilitás, míg a fejlődő országok számára nincs teljesen kielégítő megoldás. A következő néhány évben valószínűleg kísérletek sora fog folyni a globális reform számos különböző változatával. A fejlődő országok szintén számos megközelítést kipróbálnak majd – a rugalmas árfolyamrendszert (Mexikó és Peru), a tőkemozgások ellenőrzését (Kína és Malajzia), a valutatanácsot (Argentína és Hongkong), és talán még a nemzeti valuta helyett a dollár vagy az euró belföldi tranzakciókra való felhasználását is. Annak eldöntését, hogy ezekből a lehetőségekből mikor fog megvalósulni egy koherens rendszer, vagy meg fog-e egyáltalán, az olvasóra bízzuk.



[247] Lásd Bhagwati, Jagdish N.: The Capital Myth. Foreign Affairs, 77. (1998. május–június) és Rodrik, Dani: Who Needs Capital-Account Convertibility? In: Fisher, Stanley et al.: Should the IMF Pursue Capital Account Convertibility? Princeton Essays in International Finance, 207. 1998. május.