Ugrás a tartalomhoz

Nemzetközi gazdaságtan - Elmélet és gazdaságpolitika

Sághi Márta

Panem Könyvkiadó

Tartalékvaluták a világ pénzügyi rendszerében

Tartalékvaluták a világ pénzügyi rendszerében

Az eddigiekben olyan országot tanulmányoztunk, amely árfolyamát egyetlen hipotetikus külföldi valutához köti, és szükség esetén intervencióval támogatja a rögzített árfolyamot. A valóságban persze sokféle valuta van, és előfordulhat, hogy egy ország bizonyos külföldi valutákkal szemben rögzíti, másokkal szemben pedig lebegteti a hazai fizetőeszköz árfolyamát. Ez volt a helyzet az európai árfolyam-mechanizmus keretei között: a tagországok kölcsönösen rögzítették valutáik árfolyamát, miközben megengedték a dollárral szembeni ingadozásokat.

Ebben és a következő alfejezetben globális szempontúvá tesszük elemzésünket, és a világgazdaság egészének viselkedését vizsgáljuk két olyan rendszerben, amelyben valamennyi valuta egymáshoz viszonyított árfolyama rögzített.

Az elsőként elemzett rögzített árfolyamrendszer rendkívül hasonlít arra, amit eddig tanulmányoztunk. Ebben a rendszerben létezik egy kiválasztott tartalékvaluta, amelyet a központi bankok devizatartalékként tartanak, és amelyhez képest valamennyi ország jegybankja rögzíti saját valutájának azt az árfolyamát, amelyen kész a hazai pénz ellenében a tartalékeszközzel kereskedni. A második világháború vége és 1973 között az amerikai dollár volt a legfontosabb tartalékvaluta, és csaknem valamennyi ország rögzítette valutájának dollárárfolyamát.

A másik (a következő részben elemzett) rögzített árfolyamrendszer az aranystandard. Az aranystandard rendszerben a jegybankok a hazai valuta árát az aranyhoz kötik, és nemzetközi tartalékként aranyat tartanak. Az aranystandard 1870 és 1914 között élte virágkorát, bár 1918-ban, az első világháborút követően számos ország próbálta a rendszert helyreállítani, ezek a kísérletek nem jártak sikerrel.

Mind a tartalékvaluta, mind az aranystandard rendszerében bármely két valuta egymáshoz viszonyított árfolyama rögzített. A két rendszer mégis élesen különbözik abban, hogy miként oszlik meg a fizetési mérleg kiigazításának terhe az egyes országok között, illetve, hogy milyen következményekkel járnak a nemzeti szintű pénzkínálat bővülésére és ellenőrzésére vonatkozóan.

A tartalékvaluta-rendszer működése

A tartalékvaluta-standard működését a második világháború után bevezetett és az amerikai dollárra épülő rendszer szemlélteti. Ebben valamennyi jegybank devizapiaci dollárkereskedéssel rögzítette a hazai valuta dollárárfolyamát. Mivel viszonylag gyakran volt szükség devizapiaci intervencióra, a központi bankoknak elegendő könnyen elérhető dollártartalékkal kellett rendelkezniük, hogy valutáik esetleges túlkínálatát ellensúlyozhassák. A jegybankok ezért nemzetközi tartalékaik nagy részét amerikai kincstárjegyben és rövid lejáratú dollárbetétben tartották, vagyis olyan kamatozó eszközökben, amelyek alacsony költséggel készpénzre válthatók.

Mivel minden ország dollárárfolyamát a központi bank rögzítette, bármely két valuta egymáshoz viszonyított árfolyamát a devizapiaci arbitrázs-lehetőség szintén automatikusan rögzítette. Hogyan is működött ez a folyamat a gyakorlatban? Tegyük fel, hogy a dollár francia frankban mért árát 5 frank/dollárban, míg a német márkában kifejezett értékét 4 márka/dollárban állapították meg. A frank és a márka közti árfolyamnak a 0,8 márka/frank = (4 márka/dollár) / (5 frank/dollár) szinten kellett maradnia, bár egyetlen jegybank sem kereskedett közvetlenül márkával frankért, hogy a két valuta relatív árát állandó szinten tartsa. Ha például a márka/frank árfolyam 0,85-re emelkedne, akkor 6,25 dollárnyi biztos profithoz juthatnánk a következő műveletsorozattal: 100 dollárt eladunk a francia jegybanknak, a Banque de France-nak (100 dollár) × (5 frank/dollár) = 500 frankért, amelyet a devizapiacon (500 frank) × (0,85 márka/frank) = 425 márkáért eladunk, majd a Bundesbanknál (az 1999 előtti német központi banknál) a német fizetőeszközt (425 márka) / (4 márka/dollár) = 106,25 dollárra váltjuk. Mivel azonban mindenki megpróbálná kihasználni ezt a profitszerzési lehetőséget úgy, hogy márkáért francia frankot ad el a devizapiacon, a márka felértékelődne a francia frankhoz képest, míg árfolyama végül elérné a 0,8 márka/frank szintet. Hasonlóképpen, 0,75 márka/frank árfolyam mellett a devizapiaci túlkínálat a márka frankkal szembeni leértékelődéséhez vezetne, míg végül az árfolyam megállapodna a 0,8 márka/frank értéken.

Bár a jegybankok csak a hazai valuta dollárárfolyamát rögzítették, a piaci erők az összes többi (kereszt-) árfolyamot is a fix dollárárfolyamoknak megfelelő állandó szinten tartották. Ezért a második világháború utáni árfolyamrendszerben bármely két valuta egymáshoz viszonyított árfolyama rögzített volt.[155]

A tartalékközpont aszimmetrikus helyzete

A tartalékvaluta-standard rendszerében a tartalékvalutát kibocsátó ország különleges helyzetben van, mert sosem kell interveniálnia a devizapiacon. Ez azért van így, mert N ország N számú valutája a tartalékeszközhöz képest csak N – 1 árfolyamot jelent. Ha az N 1 többi ország pénzének értékét a tartalékvalutához köti, akkor a tartalékeszközt kibocsátó jegybank számára már nem marad rögzítendő árfolyam. Így a tartalékközpontnak sosem kell devizapiaci intervenciót végrehajtania, és nem kell viselnie a fizetési mérleg finanszírozásának terhét sem.

Az ilyen nemzetközi egyezményrendszer kitüntetett helyzetbe hozza a tartalékvaluta kibocsátóját, hiszen lehetővé teszi számára, hogy rögzített valutaárfolyam mellett is használhassa a monetáris politikát stabilizációs céljainak eléréséhez. A fejezet korábbi részében láttuk, hogy amikor egy országnak devizapiaci intervencióval kell biztosítania a rögzített árfolyam fenntartását, akkor a pénzkínálat bővítésére irányuló kísérletek a devizatartalékok csökkenése miatt rendre meghiúsulnak. Mivel azonban a tartalékközpont a rendszer egyetlen olyan országa, amely intervenciós kényszer nélkül is élvezi a rögzített árfolyam előnyeit, továbbra is alkalmazhatja a monetáris politika eszköztárát stabilizációs céljaira.

Milyen hatással járna a tartalékvalutát kibocsátó jegybank belföldi eszközvásárlása? A bővülő pénzkínálat nyomán a kamatláb a külföldi szint alá süllyedne, ami a külföldi valuták iránti túlkereslethez vezetne a devizapiacon. Az összes többi (nem tartalékvalutát kibocsátó) jegybank csak úgy tudná megakadályozni valutájának felértékelődését, ha saját pénzéért tartalékvalutát vásárolna, így bővítené a hazai pénzkínálatát, és a tartalékvaluta országának szintjére nyomná le a belföldi kamatlábat. Ha tehát a tartalékvalutát kibocsátó jegybank belföldi eszközt vásárol, a kibocsátás a rendszer valamennyi országában (bel- és külföldön egyaránt) emelkedik.

A monetáris politikáról szóló elemzésünk rávilágít a tartalékvaluta-rendszer alapvető aszimmetriájára. A tartalékvaluta országa monetáris politikával képes hatást gyakorolni saját és a rendszer összes többi országának gazdaságára. A többi központi banknak fel kell adnia a monetáris politikai autonómiáját, és a nemzeti pénz tartalékvalutához rögzítésére vállalt kötelezettség miatt passzívan importálnia kell a tartalékvalutát kibocsátó jegybank monetáris politikáját.

Ez a tartalékvaluta-rendszerben rejlő alapvető aszimmetria roppant nagy hatalommal ruházza fel a tartalékvaluta országát, így könnyen vezethet politikai nézeteltérésekhez. A tartalékvaluta országának aszimmetrikus helyzetéből adódó problémák vezettek a második világháború utáni “dollárstandard” rendszer 1973-as összeomlásához, amit a 18. fejezetben részletesen is tárgyalunk.



[155] A világháborút követő pénzügyi rendszer szabályai valójában lehetővé tették, hogy az egyes valuták dollárárfolyama egy százalékkal eltérjen a “hivatalos” paritástól. Ez azt jelenti, hogy a keresztárfolyamok akár 2 százalékkal is ingadozhattak.