Ugrás a tartalomhoz

Nemzetközi gazdaságtan - Elmélet és gazdaságpolitika

Sághi Márta

Panem Könyvkiadó

Stabilizációs politika rögzített árfolyam mellett

Stabilizációs politika rögzített árfolyam mellett

Miután megvizsgáltuk, hogy a központi bank miként képes a devizapiaci intervenció segítségével fenntartani a rögzített árfolyamot, a következőkben a különböző gazdaságpolitikai lépések hatását elemezzük. Ebben a részben háromféle gazdaságpolitikai akciót veszünk figyelembe: a monetáris és a fiskális politikát, valamint az E0 szinten rögzített árfolyam hirtelen (egyszeri) kiigazítását.

Az előző fejezetben tanulmányozott stabilizációs politikák hatása rögzített árfolyam mellett megdöbbentően különbözik attól, ami a szabad devizapiaci árfolyamalakulás mellett valósulna meg. Az árfolyam rögzítésével a központi bank feladja azt a lehetőséget, hogy a monetáris politika segítségével befolyásolja a gazdaságot. A fiskális politika kibocsátásra és foglalkoztatásra gyakorolt hatása ugyanakkor felerősödik.

Az előző fejezethez hasonlóan most is a DD-AA modellel írjuk le a gazdaság rövid távú egyensúlyát. Idézzük fel, hogy a DD-görbe az árfolyam és kibocsátás olyan kombinációit mutatja, amelyek mellett a termékpiac egyensúlyban van, míg az AA-görbe az árfolyam és kibocsátás olyan kombinációit jelöli, amelyek mellett megvalósul a tőkepiac egyensúlya. A gazdaság egészének rövid távú egyensúlyát a DD és AA görbék metszéspontja adja meg. Ahhoz, hogy a modellt a rögzített árfolyam esetére is alkalmazhassuk, feltesszük, hogy a jövőben várható Ee árfolyam megegyezik a jegybank által rögzített E0 árfolyammal.

Monetáris politika

A 17.2. ábra azt mutatja, hogy a gazdaság rövid távú egyensúlya az 1-es pontban teljesül, ha a központi bank az árfolyamot az E0 szinten rögzíti. Az 1-es pontban a kibocsátás Y1, és mint az előzőekben láttuk, a pénzkínálat úgy alakul, hogy a külföldi R* kamatlábbal megegyező hazai kamatszint egyensúlyba hozza a belföldi pénzpiacot. Tegyük fel, hogy a kibocsátás fokozásának reményében a jegybank belföldi aktívák vásárlásával növeli a pénzkínálatot.

Lebegő árfolyam mellett a jegybank belföldi eszközvásárlása az eredeti egyensúlyt leíró AA1 görbét jobbra, AA2-be tolná el, ami a 2. ponttal jelölt új egyensúlyi helyzetbe juttatja a gazdaságot, és a valuta leértékelődéséhez vezet. A leértékelődés elkerüléséhez és a rögzített E0 árfolyam fenntartásához a központi banknak külföldi eszközöket kell hazai pénzért eladnia a devizapiacon. A külföldi eszközért kapott pénz kikerül a forgalomból, és a tőkepiaci egyensúlyt leíró görbe a hazai pénzkínálat csökkenésével az eredeti helyzetébe tolódik vissza. Az árfolyamra nehezedő nyomás csak akkor szűnik meg, ha a pénzkínálat visszaáll a kiinduló szintjére, és a tőkepiaci görbe ismét AA1 lesz. Rögzített árfolyam mellett tehát a pénzkínálat bővítése nem változtatja meg a gazdaság eredeti egyensúlyát (1. pont). Rögzített árfolyam mellett a központi bank monetáris politikai eszközei nem hatnak a pénzkínálatra és a kibocsátásra.

17.2. ábra - Rögzített árfolyam mellett a monetáris expanzió hatástalan

kepek/17.2.png


Az 1. pont jelöli azt a kiinduló egyensúlyi állapotot, ahol E0 rögzített árfolyam és Y1 kibocsátás mellett a termék- és tőkepiac is egyensúlyban van. A kibocsátás növelésének reményében a jegybank úgy dönt, hogy belföldi eszközök vásárlásával bővíti a pénzkínálatot, és az AA1 görbét AA2-be tolja. A jegybanknak azonban az E0 árfolyam fenntartásához külföldi eszközöket kell eladnia belföldi eszközökért cserébe, ami a pénzkínálat azonnali csökkenése mellett visszatolja az AA2 görbét AA1-be. A gazdaság tehát továbbra is az 1-es ponttal jelölt egyensúlyi állapotban marad, változatlan, Y1 kibocsátással.

Ez az eredmény élesen szemben áll a 16. fejezet következtetésével, amely szerint lebegő árfolyam mellett a monetáris politika segítségével bővíthető a pénzkínálat és a kibocsátás, így érdemes megvizsgálni, mi is okozza a két árfolyamrendszer közötti különbséget. Amikor a központi bank lebegő árfolyam mellett belföldi eszközök vásárlásába kezd, túlkínálatot okoz a hazai pénzpiacon, ami lefelé nyomja a hazai kamatlábat, és gyengíti a hazai valutát. Rögzített árfolyam mellett azonban a jegybank külföldi eszközök hazai valutáért történő eladásával ellensúlyozza a valuta leértékelődését, így megszünteti a monetáris expanzió miatti kezdeti pénzpiaci túlkínálatot. Mivel a pénzkínálat tetszőlegesen csekély bővülése is a hazai valuta leértékelődéséhez vezet, a központi banknak egészen addig folytatnia kell a külföldi aktívák eladását, amíg a pénzkínálat visszaáll az eredeti szintjére. Végül a központi bank belföldi eszközeinek bővülését éppen ellensúlyozza a devizatartalékok azonos mértékű csökkenése. Hasonlóképpen, ha a jegybank a belföldi eszközök eladásával próbálja szűkíteni a pénzkínálatot, akkor a devizatartalékok azonos összegű emelkedése nyomán a pénzkínálat szintje végül nem változik. Rögzített árfolyam mellett a monetáris politika csak a nemzetközi tartalékok szintjét befolyásolhatja.

Az árfolyam rögzítésével tehát a központi bank elveszíti azt a lehetőségét, hogy a monetáris politikát a makrogazdasági stabilizáció eszközeként használhassa. A kormányzat másik fő stabilizációs eszköze, a költségvetési politika azonban fix árfolyam mellett hatásosabb eszköz, mint lebegő árfolyam mellett.

Fiskális politika

A 17.3. ábra az expanzív költségvetési politika hatását mutatja. A gazdaság kezdeti egyensúlyát az 1. pont jelöli. A 16. fejezetben láttuk, hogy a fiskális expanzió a termékpiaci egyensúlyt leíró görbét jobbra, az ábrán DD1-ből DD2-be tolja. Ha a jegybank nem hajt végre devizapiaci intervenciót, a kibocsátás Y2 szintre nő, míg az árfolyam a hazai kamatláb emelkedése miatt E2 szintre csökken (felértékelődik).

Hogyan biztosítja a jegybanki intervenció a rögzített árfolyam fenntartását a fiskális expanzió után? A folyamat a 17.1. ábrának megfelelően alakul. Kezdetben a pénzpiacon túlkereslet alakul ki, mivel a megnövekedett kibocsátás fokozza a pénzkeresletet. Ahhoz, hogy a pénzpiaci túlkereslet hatására emelkedő kamatláb ne vezessen a valuta felértékelődéséhez, a jegybanknak a pénzkínálat bővítése érdekében külföldi aktívákat kell vásárolnia. A 17.3. ábra értelmében a devizapiaci intervenció úgy tartja a kiinduló E0 szinten az árfolyamot, hogy az AA1 görbét jobbra, AA2-be tolja. Az új egyensúlyi pontban (3. pont) a kibocsátás magasabb, mint a kiinduló helyzetben, az árfolyam változatlan, a devizatartalékok szintje (és így a belföldi pénzkínálat) pedig megnőtt.

17.3. ábra - Költségvetési expanzió rögzített árfolyam mellett

kepek/17.3.png


A költségvetési expanzió (amely a DD1 görbét DD2-be tolja) és az azt kísérő intervenció (amely az AA1 görbét AA2-be tolja) a gazdasági egyensúlyt az 1-es pontból a 3. pontba mozdítja.

A monetáris politikával ellentétben rögzített árfolyam mellett a fiskális politika hat a kibocsátásra. Sőt, a költségvetési eszköztár még hatásosabb is, mint lebegő árfolyam mellett. Lebegő árfolyam mellett ugyanis a fiskális expanzió a hazai valuta felértékelődéséhez vezet, így a belföldi áruk és szolgáltatások megdrágulnak, ami részben semlegesíti a költségvetési politika aggregált keresletre gyakorolt pozitív hatását. Az árfolyamot rögzítő jegybank csak úgy tudja megakadályozni a felértékelődést, hogy devizavásárlással bővíti a pénzkínálatot. A nem szándékolt pénzkínálat-bővítés pótlólagos expanziós hatása miatt a fiskális politika rögzített árfolyam mellett hatásosabb.

Árfolyam-kiigazítás

A valutaárfolyamot rögzítő országban néha megváltoztathatják a hazai valuta külföldiben kifejezett értékét. Ha a központi bank megemeli a külföldi valuta belföldi pénzben kifejezett árát, E-t, akkor leértékelésről, míg ellenkező esetben, ha a jegybank csökkenti E-t, felértékelésről beszélünk. Le-, illetve felértékeléskor a központi bank mindössze annyit tesz, hogy bejelenti az új árfolyamot, amely mellett tetszőleges összegű devizapiaci tranzakció végrehajtására hajlandó.[142]

A 17.4. ábra a leértékelés hatását mutatja. A rögzített árfolyam szintjének E0-ról E1-re emelése a külföldiekhez képest olcsóbbá teszi hazai árukat és szolgáltatásokat (mivel a bel- és külföldi árszint, P, illetve P* rövid távon rögzített). A kibocsátás ezért magasabb, Y2 szintre kerül, amelyet a DD görbe 2. pontja jelez. Ez a pont azonban nincs rajta az eredeti tőkepiaci egyensúlynak megfelelő AA1 görbén: a 2. pontban ugyanis a megnövekedett kibocsátási szintnek megfelelően emelkedik a tranzakciók száma, így kezdetben túlkereslet alakul ki a pénzpiacon. Ez a pénz iránti túlkereslet, ha a jegybank nem hajt végre devizapiaci intervenciót, a külföldi kamatszint fölé hajtaná a belföldi kamatlábat. Ahhoz, hogy a központi bank fenntarthassa az újonnan rögzített E1 árfolyamot, külföldi aktívák vásárlásával egészen addig kell bővítenie a pénzkínálatot, míg a tőkepiaci egyensúly görbéje eléri a 2. ponton átmenő AA2 görbét. A leértékelés hatására tehát nő a kibocsátás, emelkednek a devizatartalékok, és bővül a pénzkínálat. A fizetési mérleg statisztikában a központi bank tartalékainak bővülése (amely hivatalos tőkekiáramlást jelent) a magántőke beáramlásával jár együtt.[143]

17.4. ábra - A valutaleértékelés hatása

kepek/17.4.png


A valuta árfolyamának E0-ról E1-re történő leértékelésekor a gazdasági egyensúly az 1-es pontból a 2-es pontba tolódik, ahogy mind a kibocsátás, mind a pénzkínálat megnő.

A leértékelés hatásainak elemzése rávilágít arra a három okra, hogy a kormányok miért döntenek időnként a valuta leértékelése mellett. Először is, a leértékelés lehetővé teszi, hogy a kormányzat hatásos monetáris politikai eszközök híján is harcoljon a munkanélküliség ellen. A leértékelés az aggregált kereslet élénkítésének igen kényelmes eszköze lehet, ha például a kormányzati kiadások fokozása az emelkedő költségvetési hiány miatt politkailag népszerűtlen, vagy a törvényhozási folyamat miatt csak lassan valósítható meg. Másodszor, a leértékelés javítja a folyó fizetési mérleget, amit a kormányok kívánatosnak tarthatnak. Végül a leértékelés harmadik indoka a jegybanki devizatartalékokra gyakorolt hatásában rejlik. A központi bank megcsappant tartalékai a hirtelen, egyszeri valutaleértékelés segítségével feltölthetők.[144]

A gazdaság alkalmazkodása a fiskális politikához és az árfolyam-kiigazításhoz

Ha a gazdaság a teljes foglalkoztatásnak megfelelő állapotból indul, akkor a fiskális politikai lépések és az árfolyam-kiigazítás nyomán a hazai árszint úgy módosul, hogy újból helyreáll a teljes foglalkoztatás. A következőkben azt a dinamikus folyamatot vizsgáljuk, amelynek során a gazdaság a fiskális expanzióhoz, illetve a leértékeléshez alkalmazkodik.

Ha a gazdaság kezdetben a teljes foglalkoztatás állapotában van, a költségvetési expanzió a teljes foglalkoztatásnak megfelelő szint fölé emeli a kibocsátást, így a hazai árszint emelkedni kezd. Ahogy P emelkedik, a hazai termékek egyre drágábbá válnak, így az aggregált kereslet fokozatos mérséklődése nyomán a kibocsátás visszatér a kiinduló, a teljes foglalkoztatásnak megfelelő szintjére. Ebben a pontban megszűnik az árszintre nehezedő nyomás. Rövid távon – a lebegő árfolyammal ellentétben – a rögzített árfolyam mellett nincs reálfelértékelődés, hosszú távon azonban a reálárfolyam az árfolyam rögzített vagy lebegő jellegétől függetlenül azonos mértékben értékelődik fel.[145] Rögzített árfolyam mellett a reálfelértékelődés (EP*/P csökkenése) E csökkenése helyett P emelkedésén keresztül valósul meg.

Első pillantásra úgy tűnhet, hogy a fiskális expanzió miatti hosszú távú árszint-emelkedés ellentmond a 14. fejezet következtetésének, amely szerint adott kibocsátás és kamatláb mellett az árszínvonal és a pénzkínálat hosszú távon arányosan változik. Nincs azonban szó ellentmondásról, hiszen a fiskális expanzió nyomán a jegybank devizapiaci intervencióra kényszerül, és bővíti a pénzkínálatot. Ahhoz, hogy az alkalmazkodási folyamat során a jegybank a rögzített szinten tarthassa az árfolyamot, az intervención keresztül a hosszú távú áremelkedéssel arányos mértékben kell fokoznia a pénzkínálatot.

A leértékeléshez történő alkalmazkodás is hasonlóan történik. Mivel a leértékelés nem módosítja a termékpiac hosszú távú keresleti és kínálati feltételeit, az árfolyam-kiigazítás okozta hosszú távú áremelkedés az árfolyam emelkedésével arányos. Rögzített árfolyam mellett a leértékelés hosszú távon ugyanolyan hatású, mint a pénzkínálat arányos bővülése lebegő árfolyamrendszerben. Csakúgy, mint az utóbbi gazdaságpolitikai lépés, a leértékelés hosszú távon semleges abban az értelemben, hogy a gazdaság hosszú távú egyensúlyát csak annyiban érinti, hogy minden nominális ár és a belföldi pénzkínálat arányosan emelkedik.



[142] Vegyük észre a leértékelés és a leértékelődés (felértékelés és felértékelődés) kifejezések közötti finom különbséget. Leértékelődéskor (felértékelődéskor) E a lebegő árfolyam mellett emelkedik (csökken), míg leértékelés (felértékelés) esetén E rögzített árfolyam mellett nő (csökken). A leértékelés kifejezést cselekvő (“A kormány leértékeli az árfolyamot.”), míg a leértékelődés kifejezést szenvedő szerkezetben (“Az árfolyam leértékelődik.”) használjuk. Másképpen, a leértékelés (felértékelés) kormányzati döntés eredménye, míg a leértékelődés (felértékelődés) a kormányzati lépések és a piaci erők együttes hatását tükrözi.

[143] A hazai valuta leértékelése után a piaci szereplők arra számítanak, hogy az új, magasabb árfolyam a jövőben nem változik. A módosuló várakozások nyomán az AA1 görbe jobbra tolódik, de ez az elmozdulás jegybanki intervenció nélkül nem elegendő ahhoz, hogy elérje az AA2 görbét. Az 1-es ponthoz hasonlóan a devizapiac a 2. pontban is az R = R* feltétel mellett van egyensúlyban. Mivel azonban a 2. pontban magasabb a kibocsátás, nagyobb a reálpénzkereslet is. Rögzített P árszint mellett a 2. pontban csak monetáris expanzió mellett állhat fenn a pénzpiac egyensúlya (vagyis a pont csak így lehet rajta az új AA görbén). A központi bank külföldi eszközvásárlása ezért az új rögzített árfolyam melletti egyensúly kialakulásának nélkülözhetetlen része.

[144] Mivel a váratlan leértékelés csökkenti a kormányzat magánszektorral szemben fennálló, hazai valutában vett tartozásainak külföldi valutában kifejezett értékét, a központi bank kezdeti tartalékbővülését lényegében az államkötvény- és pénztulajdonosokra kivetett meglepetésszerű adó finanszírozza.

[145] Ez könnyen belátható, ha észrevesszük, hogy a hosszú távú egyensúlyi reálárfolyamnak, EP*/P-nek mindkét esetben ki kell elégítenie az Yf= D(EP*/P, Yf T, I, G)egyenlőséget, ahol Yf (csakúgy, mint a 16. fejezetben) a teljes foglalkoztatásnak megfelelő kibocsátást jelöli.