Ugrás a tartalomhoz

Nemzetközi gazdaságtan - Elmélet és gazdaságpolitika

Sághi Márta

Panem Könyvkiadó

Kamatlábak, várakozások és az egyensúly

Kamatlábak, várakozások és az egyensúly

Miután megmutattuk, hogy a kamatparitás hogyan határozza meg az árfolyamot, a következőkben azt fogjuk megvizsgálni, hogy az eddigi tárgyalás során állandónak vett kamatlábak és várakozások megváltozása hogyan befolyásolja az aktuális árfolyamot. Látni fogjuk, hogy az árfolyam (mint két aktíva relatív ára) azoknak a tényezőknek megfelelően alakul, amelyek a kétféle aktíva várható hozamát meghatározzák.

A kamatláb-változás hatása az aktuális árfolyamra

Gyakran olvashatjuk az újságban, hogy a dollár azért erős, mert az amerikai kamatok magasak, vagy hogy a dollár a csökkenő amerikai kamatlábak hatására gyengül. Igazolhatók-e ezek az állítások a devizapiaci elemzésünk segítségével?

A kérdés megválaszolásához tekintsünk ismét egy ábrát. A 13.5. ábrán a dollárkamatláb emelkedése R1$-ről R2$-re a dollárhozam függőleges egyenesét jobbra tolja el. Az eredeti E1$/€ árfolyam mellett a dollárbetét hozama magasabb, mint az euróbetété, a dollárhozamok különbségét az 1 és az 1’ pontok közötti távolság adja meg. A korábbiakban beláttuk, hogy az ilyen eltérés következtében a dollár az E2$/€ árfolyamra (2 pont) felértékelődik. Mivel közben sem az eurókamatláb, sem a jövőbeli várható árfolyam nem változott, a dollár mai felértékelődése nyomán a várható jövőbeli leértékelődési üteme nő, így az euróbetét várható dollárhozama emelkedik.

A 13.6. ábra az R eurókamatláb emelkedésének hatását mutatja. Ekkor a negatív lejtésű görbe (amely az euróbetét várható dollárhozamát méri) jobbra tolódik. (Ezt könnyen beláthatjuk, ha elgondoljuk, hogy az eurókamatláb növekedése, adott mai és várható jövőbeli árfolyam mellett, hogyan módosítja az euróbetét várható dollárhozamát.)

Az eredeti E1$/€ árfolyam mellett a dollár várható leértékelődési üteme ugyanakkora, mint az R emelkedése előtt, így az euróbetét várható dollárhozama meghaladja a dollárbetétét. Így a dollár/euró árfolyamnak emelkednie kell (E1$/€-ről E2$/€-re), hogy a dolláreszközök 1 pontbeli túlkínálatát megszüntesse. A korábbiakhoz hasonlóan, a dollár euróval szembeni leértékelődése csökkenti az euróbetét dollárhozamát, így felszámolja a dolláreszközök túlkínálatát. Az európai kamatok emelkedése ezért a dollár euróval szembeni leértékelődéséhez, vagy európai szempontból az euró dollárral szembeni felértékelődéséhez vezet.

Arra a következtetésre jutottunk tehát, hogy minden más tényező változatlansága mellett egy deviza betéti kamatának emelkedése az adott deviza felértékelődését okozza.

Mielőtt azonban levonnánk azt a tanulságot, hogy a kamatláb árfolyamra gyakorolt hatásáról szóló újságbeli érvelés helyes, nem szabad elfelejtenünk, hogy a jövőben várható árfolyam állandóságának feltételezése gyakran igen valószerűtlen. A kamatlábak megváltozása a legtöbbször együtt jár a jövőbeli árfolyamra vonatkozó várakozások módosulásával. A jövőbeli várható árfolyam megváltozása pedig a kamatváltozás közgazdasági okaitól függ.

A 15. fejezetben megvizsgáljuk a kamatlábak és a várható jövőbeli árfolyam közötti különböző lehetséges összefüggéseket. Addig is tartsuk azonban észben azt, hogy a való világban csak akkor tudjuk megjósolni adott kamatváltozás árfolyamra gyakorolt hatását, ha tudjuk, hogy miért változott a kamatláb.

13.5. ábra - A dollárkamatláb emelkedésének hatása

kepek/13.5.png


Ha a dollárbetétre fizetett kamat R1$-ről R2$-re nő, a dollárárfolyam E1$/€-ről (1-es pont) E2$/€-re (2-es pont) felértékelődik.

13.6. ábra - Az eurókamatláb emelkedésének hatása

kepek/13.6.png


Az euróbetétekre fizetett kamatláb emelkedése a dollár leértékelődését okozza, az árfolyam az E1$/€-ről (1-es pont) E2$/€-re (2-es pont) nő. (Ez az ábra egyben a jövőben várható dollár/euró árfolyam emelkedésének hatását is mutatja.)

Az árfolyam-előrejelzés nehézségei

Ha az árfolyam nem más, mint aktívák relatív ára, amely azonnal reagál a várakozások és a kamatlábak megváltozására, akkor más aktívák, például részvények árához hasonló tulajdonságokkal kell rendelkeznie. A részvényárakhoz hasonlóan a devizaárfolyamtól is azt várjuk, hogy érzékenyen reagáljon a „hírekre”, vagyis a váratlan gazdasági és politikai eseményekre. Ennek megfelelően, csakúgy, mint a részvényárakat, az árfolyamot is nehéz előrejelezni.

Bár a részvények áralakulását közismerten nehéz megjósolni, rengeteg kiadvány és tévéműsor foglalkozik tőzsdei előrejelzéssel. Hasonlóképpen, számos cég kínál árfolyamprognózist az egyéni befektetőknek, nemzetközi vállalatoknak vagy más, devizapiaci érdekeltségű szereplőknek. Híres tanulmányában Richard M. Levich a New York-i egyetemről széles körű áttekintést ad a piaci árfolyam-előrejelzéssel foglalkozó vállalatok rövid távú árfolyamprognózisainak teljesüléséről.*

Az eredmények az állítólagos árfolyamjósokra nézve kiábrándítóak, az árfolyamalakulás tőkepiaci megközelítése szempontjából azonban biztatóak voltak. A mintavételi időszakban Levich nem talált meggyőző bizonyítékot arra, hogy a hivatásos előrejelzők szisztematikusan jobb teljesítményt mutatnak, mint az az egyszerű befektető, aki a három hónappal későbbi azonnali árfolyam előrejelzésére a három hónapos határidős árfolyamot használja. Ez az eredmény azonban távolról sem jelenti azt, hogy a határidős árfolyam jó előrejelző lenne, épp ellenkezőleg, a tapasztalatok azt mutatják, hogy a határidős árfolyam (amint azt a 21. fejezetben látni fogjuk) általában kevés használható információt hordoz a jövőbeli azonnali árfolyamról. Levich eredményei valójában azt mutatják, hogy a definíciószerűen megjósolhatatlan „hírek” annyira döntő szerepet játszanak az árfolyam meghatározásában, hogy csakúgy, mint a részvényárak mozgását, az árfolyamok alakulását is szinte lehetetlen egy éves vagy annál rövidebb időtávon pontosan előrejelezni.

Az ebben a fejezetben kifejtett elmélet azt sugallja, hogy az árfolyam előrejelzése nem teljesen lehetetlen. A kamatparitás feltétele alapján a kamatkülönbségeknek jelezniük kell a leértékelődés várható mértékét. A gyakorlatban azonban a váratlan vagy meglepetésszerű árfolyammozgások jóval nagyobbak, mint a kamatkülönbségek, és elfedik a megjósolható árfolyam-alakulást. A közgazdasági modelleken alapuló előrejelzések hosszú, azaz több éves időtávon bizonyulnak a legsikeresebbnek. Ha egy országban például tartósan emelkedik az árszint, akkor valószínű, hogy a devizája előbb-utóbb leértékelődik, azt azonban aligha lehet pontosan megjósolni, hogy ez mikor következik be. A következő fejezetekben olyan nyitott gazdaságra vonatkozó modelleket mutatunk be, amelyek az árfolyammozgásokat az országok árszintjével és más makróváltozókkal kapcsolják össze.

* Lásd Evaluating the Performance of the Forecasters. In: Lessard, Donald R. (szerk.): International Financial Management: Theory and Application. 2. kiadás, John Wiley & Sons, New York, 1985., 218–233. old. Az árfolyam-előrejelzés korszerű tárgyalása megtalálható: Cunis, Christian–Feeny, Michael (szerk.): Exchange Rate Forecasting. Probus Publishing Co., Chicago, 1989.; valamint Levich könyve, amely megtalálható a fejezet végén, az ajánlott irodalmak között.

A fejezet függeléke rávilágít arra, hogy a határidős árfolyam miért állhat kapcsolatban a jövőben várható azonnali árfolyammal.

A várakozások megváltozásának hatása az aktuális árfolyamra

A 13.6. ábrán azt is tanulmányozhatjuk, hogy a várható dollár/euró árfolyam, Ee$/€ emelkedése miként hat a mai árfolyamra.

Adott mai árfolyam mellett az euró várható jövőbeli dollárárának emelkedése megnöveli a dollár várható leértékelődési ütemét. Ha például a mai árfolyam 1 dollár/euró, az egy év múlva várható pedig 1,05 dollár/euró, akkor a dollár euróval szembeni várható leértékelődési üteme (1,05 – 1)/1 = 0,05; ha azonban az egy év múlva várható árfolyam 1,06-ra nő, a várt leértékelődési ütem szintén emelkedik, mégpedig (1,06 – 1)/1 = 0,06-ra.

Ha a dollár várható leértékelődése nagyobb, az euróbetét várható dollárhozama megemelkedik, és a negatív meredekségű görbe a 13.6. ábrán láthatóan jobbra tolódik. Az eredeti árfolyam mellett dollárbetétből túlkínálat alakul ki: az euróbetét (dollárban mérve) magasabb várható hozamot kínál, mint a dollárbetét. Ezért a dollár leértékelődik az euróval szemben, amíg eléri az egyensúlyt a 2 pontban.

Arra jutottunk tehát, hogy minden más változatlansága mellett a várható jövőbeli árfolyam emelkedése a jelenbeli árfolyam emelkedését okozza. Hasonlóképpen, a jövőbeli várható árfolyam csökkenése a jelenbeli árfolyam mérséklődésével jár.