Ugrás a tartalomhoz

Nemzetközi gazdaságtan - Elmélet és gazdaságpolitika

Sághi Márta

Panem Könyvkiadó

A devizapiaci egyensúly

A devizapiaci egyensúly

A következőkben a devizaeszközök keresletéről tanultak segítségével próbáljuk meg leírni, hogyan határozódik meg az árfolyam a devizapiacon. Megmutatjuk, hogy a piacon kialakuló árfolyam mellett a piaci szereplők éppen az aktuális kínálatnak megfelelő értékű devizát kívánnak tartani. Ha a piaci szereplők eszköztartási hajlandósága valamennyi devizára vonatkozóan megegyezik a betétek kínálatával, akkor azt mondjuk, hogy a devizapiac egyensúlyban van.

A devizaárfolyam meghatározásának ebben a részben leírt folyamata csak a kezdeti lépést jelenti: az aktuális árfolyam szintjét csak akkor tudjuk teljes egészében megmagyarázni, ha azt is megvizsgáljuk, hogy a devizapiaci szereplők hogyan alakítják ki a jövőbeli árfolyamra vonatkozó várakozásaikat. A következő két fejezetben azokat a tényezőket elemezzük, amelyek meghatározzák a jövőbeli árfolyamra vonatkozó várakozásokat. A jelen tárgyalás során azonban a várható árfolyamot adottnak fogjuk tekinteni.

Kamatparitás: az egyensúly alapfeltétele

A devizapiac akkor van egyensúlyban, ha valamennyi devizabetét várható hozama megegyezik. Ha bármely két különböző devizában denominált betét azonos devizában mérve ugyanazt a várható hozamot biztosítja, akkor fennáll a kamatparitás feltétele. Ez egyben azt is jelenti, hogy a különböző devizabetéteket potenciális tulajdonosaik egyformán vonzónak találják.

Lássuk, miért csak akkor van a devizapiac egyensúlyban, ha teljesül a kamatparitás feltétele. Tegyük fel, hogy a dollárkamatláb 10 százalék, az eurókamatláb 6 százalék, és hogy a dollár egy év alatt várhatóan 8 százalékkal leértékelődik az euróval szemben. (Ez a 13.3. táblázat 3. esetének felel meg.) Ilyen feltételek mellett az euróbetét éves hozama 4 százalékponttal meghaladja a dollárbetétét. Az előző rész végén feltételeztük, hogy a gazdasági szereplők azt a devizát részesítik előnyben, amelyik a legmagasabb várható hozamot biztosítja. Ennek megfelelően, ha az euróbetét hozama 4 százalékponttal magasabb, mint a dollárbetété, akkor senki nem lesz hajlandó a továbbiakban dollárbetétet tartani, és a dollárbetéteket tulajdonosaik megpróbálják majd euróbetétért eladni. Így dollárbetétből túlkínálat, euróbetétből túlkereslet alakul ki a devizapiacon.

Ellentétes példaként tegyük fel, hogy a dollárbetét kamata továbbra is 10 százalék, az euróbetété azonban 12 százalék, és a dollár a következő évben várhatóan 4 százalékkal felértékelődik az euróval szemben. (Ez a 13.3. táblázat 4. esetének felel meg.) Ebben az esetben a dollárbetét hozama 2 százalékponttal magasabb. Ennek megfelelően senki nem akar eurót tartani, így euróbetétből túlkínálat, dollárbetétből túlkereslet alakul ki.

Ha azonban a dollárkamatláb 10 százalék, az eurókamatláb 6 százalék, és a dollár euróval szembeni várható leértékelődése 4 százalék, akkor a dollár- és euróbetétek ugyanazt a hozamot kínálják, és a devizapiac szereplői mindkettőt hajlandóak tartani. (Ez a 13.3. táblázat 2. esetének felel meg.)

Csak akkor nem alakul ki bizonyos fajta betétekből túlkínálat és másokból túlkereslet, ha minden betét várható hozama megegyezik – azaz teljesül a kamatparitás feltétele. A devizapiac akkor van egyensúlyban, ha egyetlen betétből sincs túlkínálat vagy túlkereslet. Ezért azt mondhatjuk, hogy a devizapiac akkor van egyensúlyban, ha teljesül a kamatparitás feltétele.

Ahhoz, hogy a dollár és az euró közötti kamatparitást képletként is megfogalmazhassuk, felhasználjuk a (13.1.) kifejezést, amely a két eszköz várható dollárhozamának különbségét adta meg. A várható hozamok akkor egyeznek meg, ha

R $ = R + ( E e $ / E $ / ) / E $ / MathType@MTEF@5@5@+= feaagKart1ev2aaatCvAUfeBSjuyZL2yd9gzLbvyNv2CaerbuLwBLn hiov2DGi1BTfMBaeXatLxBI9gBaerbd9wDYLwzYbItLDharqqtubsr 4rNCHbGeaGqiVCI8FfYJH8YrFfeuY=Hhbbf9v8qqaqFr0xc9pk0xbb a9q8WqFfeaY=biLkVcLq=JHqpepeea0=as0Fb9pgeaYRXxe9vr0=vr 0=vqpWqaaeaabiGaciaacaqabeaadaqaaqaaaOqaaabaaaaaaaaape GaamOua8aadaWgaaWcbaWdbiaacscaa8aabeaak8qacqGH9aqpcaWG sbWdamaaBaaaleaapeGaaiiRGaWdaeqaaOWdbiabgUcaR8aadaqada qaa8qacaWGfbWdamaaCaaaleqabaWdbiaadwgaaaGcpaWaaSbaaSqa a8qacaGGKaGaai4laiaacYkia8aabeaak8qacaGGtaIaamyra8aada WgaaWcbaWdbiaacscacaGGVaGaaiiRGaWdaeqaaaGccaGLOaGaayzk aaWdbiaac+cacaWGfbWdamaaBaaaleaapeGaaiijaiaac+cacaGGSc capaqabaaaaa@4C74@ (13.2. egyenlet)

Azt várnánk, hogy ha a dollárbetét kínál magasabb hozamot, akkor a dollár felértékelődik az euróhoz képest, hiszen minden befektető igyekszik pénzét dollárra váltani. Fordítva pedig arra számítanánk, hogy ha az euróbetét hozama magasabb, akkor a dollárnak le kell értékelődnie az euróval szemben. Ez a megérzés tökéletesen helyes. Ahhoz azonban, hogy a mechanizmus gyakorlati működését megértsük, alaposan meg kell vizsgálnunk, hogy az ilyen árfolyamváltozások hogyan járulnak hozzá a devizapiaci egyensúly fennmaradásához.

Hogyan hat az aktuális árfolyam megváltozása a várható hozamra?

A devizapiaci egyensúly kialakulásának megértéséhez elsőként azt vizsgáljuk, hogy a mai árfolyam megváltozása hogyan befolyásolja a devizabetét várható hozamát, ha közben a kamatlábak és a jövőbeli árfolyamra vonatkozó várakozások nem módosulnak. Azt fogjuk belátni, hogy minden más tényező változatlansága mellett egy ország pénzének mai leértékelődése csökkenti a devizabetétek hazai pénzben mért várható hozamát. Fordítva pedig: a hazai valuta mai felértékelődése nyomán, ha minden más tényezőtől eltekintünk, a devizabetétek hazai pénzben mért várható hozama emelkedik.

Az összefüggés megértéséhez vegyünk egy példát: hogyan módosul az euróbetét várható dollárhozama, ha a mai dollár/euró árfolyam megváltozik, miközben minden más tényező állandó? Tegyük fel, hogy a mai dollár/euró árfolyam 1,00 és egy év múlva ugyanerre a napra 1,05-ös árfolyamot várunk. Ekkor a dollár euróval szembeni várható leértékelődése (1,05 – 1,00)/1,00 = 0,05, azaz évi 5 százalék. Ez azt jelenti, hogy amikor euróbetétbe fektetjük a pénzünket, akkor nemcsak az R kamatlábbal gazdagodunk, hanem ezen felül „ráadásul” nyerünk még dollárban 5 százalékot. Most tegyük fel, hogy a mai dollár/euró árfolyam hirtelen 1,03-ra ugrik (ami a dollár leértékelődését és az euró felértékelődését jelenti), miközben a várható jövőbeli árfolyam továbbra is 1,05. Mi történik jövedelmünk azon részével (a „ráadással”), amit az euró dollárértékének növekedésétől reméltünk? A dollár várható leértékelődési üteme (1,05 – 1,03)/1,03 = 0,019, azaz 1,9 százalékra csökkent a korábbi 5 százalékról. Mivel az R eurókamatláb nem változott, az euróbetét várható dollárhozama, ami az R és a dollár várható leértékelődési ütemének összege, évi 3,1 százalékponttal mérséklődött (5 százalék – 1,9 százalék).

A 13.4. táblázatban az euróbetét dollárhozamát számítottuk ki a mai dollár/euró árfolyam különböző értékei mellett, miközben feltettük, hogy a jövőbeli várható árfolyam (1,05 dollár/euró) és az eurókamatláb (5 százalék) állandó. Látható, hogy a mai dollár/euró árfolyam emelkedése (a dollár euróval szembeni leértékelődése) csökkenti az euróbetét várható dollárhozamát (mint az előző példánkban), míg a mai dollár/euró árfolyam csökkenése (a dollár euróval szembeni felértékelődése) növeli a várható dollárhozamot.

Megérzésünkkel ellentétesnek tűnhet, hogy a dollár euróval szembeni leértékelődése nyomán az euróbetét kevésbé előnyössé válik a dollárbetéthez képest (mivel az euróbetét várható dollárhozama csökken), míg a dollár felértékelődése vonzóbbá teszi az euróbetétet. Kevésbé meglepő azonban ez az eredmény, ha felidézzük, hogy a jövőbeli dollár/euró árfolyamot és a kamatlábakat állandónak vettük. A dollár mai leértékelődése azt jelenti, hogy bármely jövőben várható árfolyamszint eléréséhez kisebb mértékű leértékelődés szükséges. Ha jövőben várható dollár/euró árfolyam nem változik a dollár mai leértékelődésekor, a dollár várható jövőbeli leértékelődése csökken, vagy várható jövőbeli felértékelődése megnő. Mivel a kamatlábak közben nem változnak, a dollár mai leértékelődése a dollárbetéthez képest kevésbé vonzóvá teszi az euróbetétet.

Másképpen megfogalmazva: a dollár aktuális leértékelődése, ha sem az árfolyamra vonatkozó várakozásokat, sem a kamatlábak szintjét nem befolyásolja, változatlanul hagyja az euróbetét várható jövőbeli dollárhozamát, de megnöveli a betét mai dollárárát. Ez pedig éppen azt jelenti, hogy az euróbetét a dollár-megfelelőjéhez képest veszít vonzerejéből.

Az a feltevés is ellentmondhat az intuíciónknak, amely szerint a mai árfolyam megváltozása mellett a jövőben várható árfolyam nem módosul. A későbbiekben valóban meg fogjuk vizsgálni azt is, amikor a két árfolyam egyszerre változik. Egyelőre azonban változatlannak tekintjük a jövőben várható árfolyamot, mert így tudjuk a legtisztábban bemutatni a mai árfolyamváltozás várható hozamra gyakorolt hatását. Talán könnyebb a feltevést úgy elképzelni, hogy egy olyan átmeneti változás hatását vizsgáljuk, amely annyira rövid ideig tart, hogy egyáltalán nem befolyásolja a jövő évi árfolyamra vonatkozó várakozásunkat.

A 13.3. ábra grafikus formában mutatja a 13.4. táblázat számításait, ami hasznos lesz az árfolyam meghatározásának elemzésekor. A függőleges tengely a mai dollár/euró árfolyamot, míg a vízszintes tengely az euróbetét várható dollárhozamát méri. A várható jövőbeli dollár/euró árfolyam és az eurókamatláb rögzített értékei mellett a mai dollár/euró árfolyam és az euróbetét várható dollárhozama közötti összefüggés egy negatív meredekségű görbét határoz meg.

13.4. táblázat - A mai dollár/euró árfolyam és az euróbetét várható dollárhozama Ee$/€ = 1,05 dollár/euró mellett

Mai dollár/euró árfolyam

Az euróbetét kamatlába

A dollár euróval szembeni várható leértékelődési üteme

Az euróbetét várható dollárhozama

E $/€

R

1,05   E $ / E $ / MathType@MTEF@5@5@+= feaagKart1ev2aaatCvAUfeBSjuyZL2yd9gzLbvyNv2CaerbuLwBLn hiov2DGi1BTfMBaeXatLxBI9gBaerbd9wDYLwzYbItLDharqqtubsr 4rNCHbGeaGqiVCI8FfYJH8YrFfeuY=Hhbbf9v8qqaqFr0xc9pk0xbb a9q8WqFfeaY=biLkVcLq=JHqpepeea0=as0Fb9pgeaYRXxe9vr0=vr 0=vqpWqaaeaabiGaciaacaqabeaadaqaaqaaaOqaauaabeqabeaaae aaqaaaaaaaaaWdbmaalaaabaGaaGymaiaacYcacaaIWaGaaGynaiaa bccacaGGtaIaamyra8aadaWgaaWcbaWdbiaacscacaGGVaGaaiiRGa WdaeqaaaGcpeqaaiaadweapaWaaSbaaSqaa8qacaGGKaGaai4laiaa cYkia8aabeaaaaaaaaaa@421C@

R $ + 1,05   E $ / E $ / MathType@MTEF@5@5@+= feaagKart1ev2aaatCvAUfeBSjuyZL2yd9gzLbvyNv2CaerbuLwBLn hiov2DGi1BTfMBaeXatLxBI9gBaerbd9wDYLwzYbItLDharqqtubsr 4rNCHbGeaGqiVCI8FfYJH8YrFfeuY=Hhbbf9v8qqaqFr0xc9pk0xbb a9q8WqFfeaY=biLkVcLq=JHqpepeea0=as0Fb9pgeaYRXxe9vr0=vr 0=vqpWqaaeaabiGaciaacaqabeaadaqaaqaaaOqaaabaaaaaaaaape GaamOua8aadaWgaaWcbaWdbiaacscaa8aabeaak8qacqGHRaWkpaWa aSaaaeaapeGaaGymaiaacYcacaaIWaGaaGynaiaabccacaGGtaIaam yra8aadaWgaaWcbaWdbiaacscacaGGVaGaaiiRGaWdaeqaaaGcbaWd biaadweapaWaaSbaaSqaa8qacaGGKaGaai4laiaacYkia8aabeaaaa aaaa@4505@

1,07

0,05

–0,019

0,031

1,05

0,05

0,00

0,05

1,03

0,05

0,019

0,069

1,02

0,05

0,029

0,079

1,00

0,05

0,05

0,10


13.3. ábra - Az aktuális dollár/euró árfolyam és az euróbetét várható dollárhozama közötti összefüggés.

kepek/13.3.png


Ee $/€ = 1,05 és R = 0,05 rögzített értékei mellett a dollár euróval szembeni felértékelődése megnöveli az euróbetét dollárban mért várható hozamát.

Az egyensúlyi árfolyam

Miután megértettük, hogy miért kell a kamatparitás feltételének fennállnia a devizapiaci egyensúly teljesüléséhez, és hogy a mai árfolyam hogyan hat a devizabetétek hozamára, lássuk, mi határozza meg az egyensúlyi árfolyamot. Legfontosabb következtetésünk az lesz, hogy az árfolyam mindig úgy alakul, hogy a kamatparitás fennálljon. Továbbra is feltesszük, hogy az R$ dollárkamatláb, az R eurókamatláb és az Ee$/€ várható jövőbeli dollár/euró árfolyam adott.

A 13.4. ábra bemutatja, hogy feltevéseink mellett hogyan alakul ki az egyensúlyi dollár/euró árfolyam. A függőleges egyenes az adott R$ dollárkamatlábat, vagyis a dollárbetét dollárhozamát ábrázolja. A negatív meredekségű görbe pedig az euróbetét várható dollárhozama és az aktuális dollár/euró árfolyam közötti összefüggést szemlélteti. Ezt a görbét ugyanúgy vezettük le, mint a 13.3. ábrán láthatót.

Az egyensúlyi dollár/euró árfolyam a két görbe metszéspontjában, az 1-es pontban adott E1$/€. Az E1$/€ árfolyam mellett a dollár- és euróbetét hozama megegyezik, vagyis fennáll a kamatparitás feltétele (13.2.), azaz

R $ = R + ( E e $ / E 1 $ / ) / E 1 $ / . MathType@MTEF@5@5@+= feaagKart1ev2aaatCvAUfeBSjuyZL2yd9gzLbvyNv2CaerbuLwBLn hiov2DGi1BTfMBaeXatLxBI9gBaerbd9wDYLwzYbItLDharqqtubsr 4rNCHbGeaGqiVCI8FfYJH8YrFfeuY=Hhbbf9v8qqaqFr0xc9pk0xbb a9q8WqFfeaY=biLkVcLq=JHqpepeea0=as0Fb9pgeaYRXxe9vr0=vr 0=vqpWqaaeaabiGaciaacaqabeaadaqaaqaaaOqaaabaaaaaaaaape GaamOua8aadaWgaaWcbaWdbiaacscaa8aabeaak8qacqGH9aqpcaWG sbWdamaaBaaaleaapeGaaiiRGaWdaeqaaOWdbiabgUcaR8aadaqada qaa8qacaWGfbWdamaaCaaaleqabaWdbiaadwgaaaGcpaWaaSbaaSqa a8qacaGGKaGaai4laiaacYkia8aabeaak8qacaGGtaIaamyra8aada ahaaWcbeqaa8qacaaIXaaaaOWdamaaBaaaleaapeGaaiijaiaac+ca caGGSccapaqabaaakiaawIcacaGLPaaapeGaai4laiaadweapaWaaW baaSqabeaapeGaaGymaaaak8aadaWgaaWcbaWdbiaacscacaGGVaGa aiiRGaWdaeqaaOWdbiaac6caaaa@4F62@

Lássuk, hogyan alakul ki a 13.4. ábra 1-es pontjában adott egyensúlyi árfolyam, ha a kezdeti árfolyamszint ettől különbözik, például az ábra 2-es vagy 3-as pontjának felel meg. Tegyük fel először, hogy a 2-es pontban vagyunk, az árfolyam ennek megfelelően E2$/€. Az euróbetét dollárhozamát mérő negatív lejtésű görbe alapján az árfolyam E2$/€ szintje mellett az euróbetétet hozama alacsonyabb, mint a dollárbetété (R$). Ebben a helyzetben mindenki, aki eurót tart, el akarja adni euróbetétét a jövedelmezőbb dollárbetétért: a devizapiac tehát nincs egyensúlyban, hiszen a piaci szereplők nem hajlandóak euróbetétet tartani.

Hogyan alkalmazkodik az árfolyam? Az elégedetlen tulajdonosok megpróbálják euróbetéteiket dollárbetétért eladni, mivel azonban az E2$/€ árfolyam mellett a dollárbetét hozama magasabb, egyetlen dollárbetétes sem hajlandó adott árfolyamon cserélni. Az euró-tulajdonosok úgy próbálják a dollárbetéteseket rávenni a cserére, hogy magasabb árat kínálnak a dollárért, így a dollár/euró árfolyam az E1$/€ szint irányába csökken, vagyis az euró dollárban kifejezve olcsóbbá válik. Ha az árfolyam eléri az E1$/€ szintet, az euró- és dollárbetétek hozama kiegyenlítődik, és az euróbetét-tulajdonosokat már semmi nem ösztönzi arra, hogy dollárbetétre váltsanak. A devizapiac így egyensúlyba kerül. Ahogy az árfolyam az E2$/€ szintről E1$/€ -re süllyed, a különböző betétek várható hozama kiegyenlítődik, mivel a dollár várható jövőbeli leértékelődési üteme megnő, így az euróbetét vonzóbbá válik.

A folyamat az ellenkező irányban is működik, ha például a 3-as pontból, E3$/€ árfolyamról indulunk. A 3-as pontban az euróbetét hozama magasabb, így dollárbetétből alakul ki túlkínálat. Az elégedetlen dollárbetétesek licitálnak az előnyösebb euróbetétre, így az euró dollárban kifejezett ára emelkedni kezd, vagyis a dollár leértékelődik az euróval szemben. Amikor az árfolyam eléri az E1$/€ szintet, a hozamok kiegyenlítődnek, és a piac egyensúlyba kerül. A dollár leértékelődése (E3$/€-ról E1$/€-ra) csökkenti az euró dollárhoz képesti hozamelőnyét, mivel a dollár jövőbeli várható leértékelődési üteme mérséklődik.[90]

13.4. ábra - Az egyensúlyi dollár/euró árfolyam meghatározása

kepek/13.4.png


A devizapiac az 1-es pontban van egyensúlyban, ahol a dollár- és euróbetét várható dollárhozama megegyezik.



[90] Az ábrát felrajzolhattuk volna európai szempontból is, ekkor az E€/$ (= 1/E$/€) euró/dollár árfolyam szerepelt volna a függőleges tengelyen, az R pontban függőleges egyenes az euróbetét euróban mért hozamát, míg a negatív lejtésű görbe az E€/$ árfolyam és a dollárbetét euróhozama közötti összefüggést jelölte volna. A fejezet végén található egyik feladatban azt kell belátnia, hogy a devizapiaci egyensúly ilyen, „európai” szempontú megközelítése is ugyanarra az eredményre vezet, mint amire az eddig alkalmazott módszerrel jutottunk.